焦点债报 | 净负债率“三连降”,阳光城做对了什么?

焦点研究院 · 阳光城债务情况解读

报告期：2021年8月26日

出品时间：2021年8月26日

研究员：张子豪

引言

阳光城存续债务规模达365.82亿元，2022年或面临较大到期偿付压力。而在负债方面，阳光城净负债率连续三年大幅下降，主要由于公司在债务结构，永续债和少数股东权益方面有所改善。同时，公司土地储备的完备和泰康人寿的加入保障了公司的偿债能力。

债务情况概述

截止2021年8月25日，阳光城存续境内债29只，债券余额218.16亿元，平均票面利率为6.67%，平均债券剩余期限1.05年；存续海外债147.66亿元，平均票面利率为8.24%，平均债券剩余期限0.84年。

债务期限情况

截止2021年8月25日，公司短期债务208.38亿元，长期债务157.43亿元，分别占比56.96%和43.04%。

从年度统计数据上看，2021年到期境内外存续债券约76.72亿元，2022年到期债券约205.95亿元，2023年及以后到期债券约65.32亿元。公司2022年在境内外市场都有面临较大到期债务偿付压力。具体情况见下图：

图1：2021-2023年阳光城存续债券规模

数据来源：DM查债通，焦点研究院整理 

负债情况分析

截止2020年末，根据阳光城财报显示，公司剔除预收后的资产负债率79.09%；净负债率94.90%；现金短债比1.53倍。由于前几年公司扩张相对激进，财务杠杆数据较高，近几年也有意在调整负债和规模的关系。其中，净负债率近三年下降明显，并已于2020年达到100%以下。

图2:2018-2020年阳光城净负债率情况

数据来源：企业年报，焦点研究院整理

促成阳光城净负债率三连降的主要方式包括：

1.融资结构改善：2020年公司银行贷款、债券（境内外）和非银行类贷款占比分别为42%、37%和20%，平均融资成本下降30个基点至7.42%，并且仍有下降空间。

2.发行永续债券：公司利用永续债所具有得“明股实债”特性，降低负债，扩充所有者权益。2017年下半年以来，阳光城陆续发行50亿元永续债，截至2020年末，公司永续债余额为40亿元。

3.少数股东利润占比减少：

近年来公司少数股东权益持续增长，2020年更是直逼50%，而少数股东利润占比却呈相反方向变化，2020年占比一度低至4.94%。由于少数股东权益与利润在时间上存在错配等情况，导致公司所有者权益上升明显。

图3:2018-2020年阳光城少数股东权益及利润占比

数据来源：企业年报，焦点研究院整理

偿债能力分析

1.基本面分析：公司土地储备面积主要分布在长三角、珠三角和京津冀地区，一、二线城市占比较高，土地储备总量充足；近年来预收房款规模较大，为公司获得可持续性收入提供了保障；公司第二大股东变为泰康人寿，进一步增强了公司资源整合能力和融资能力。

2.技术面分析：截至2020年底，公司流动比率和速动比率分别为1.38和0.52，较上年分别下降10.39%和5.45%，流动资产对流动负债覆盖率有所降低；2018-2020年，公司EBITDA利息保障倍数分别为0.83、0.91和1.24，近三年逐年上升，并且公司盈利已经可以完全覆盖利息。

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