光华管理学院副院长张峥:金融支持租赁住房关键是提高权益资金

来源：中国证券报作者：焦源源

北京大学光华管理学院副院长张峥日前接受中国证券报记者采访时表示，2022年，40个重点城市建设保障性租赁住房投资规模预计约8500亿元。“十四五”期间保障性租赁住房的总体投资规模预计在2.6万亿元至3.2万亿元之间，平均每年的投资规模约6000亿元。

他认为，金融支持租赁住房行业的关键是提升资金的适配性，要提高权益资金比重。租赁住房REITs是租赁住房领域高质量发展所必需的金融工具。建议从制定明确资产认定标准及流程、完善税收政策、构建合理稳定补贴机制及租金调整机制等方面，推动保障性租赁住房REITs落地。

促进城镇化率进一步提升

中国证券报：《“十四五”公共服务规划》提出，人口净流入的大城市要大力发展保障性租赁住房。加快发展保障性租赁住房有何深意？

张峥：加快发展保障性租赁住房，至少具有以下三点重要意义：一是发展保障性租赁住房是解决大城市新市民、青年人等住房困难问题的有效途径。我国租赁住房市场发展滞后，住房租赁人口占比约为11%，远低于发达国家30%水平。大城市房价高，收入不高的新市民和青年人，在短期买不起房，也租不好房。例如，抽样调查表明，2019年1.35亿进城农民工中，购买住房比例为19.5%，进城10年以上的5200多万农民工中，购买商品房的占比为25.1%，享受共有产权住房和经济适用房的占比为16.7%，居住在政府提供的公租房的占比仅为1.2%。

二是实现与社会主义现代化相匹配的产业结构需要大力发展租赁住房，特别是保障性租赁住房。2035年实现社会主义现代化的中国，需要实现就业结构和产业结构的匹配。根据北大光华思想力课题组的估测，未来十五年，超过20%的就业人口，即1.5亿人口，需要重新配置到第二产业或服务业。在产业结构变迁和人口流动的情况下，农业转移人口城市化将带来大量的住房需求，尤其是住房租赁的需求。大力发展住房租赁市场，增加租赁住宅有效供给，才能有效解决新市民的居住问题，形成人口增长、产业发展相互促进。

三是城镇化率的进一步提升需要租赁住房市场作为坚定支撑。北大光华思想力课题组预计2035年中国人口城镇化率将达到75%至80%（目前城镇化率在60%左右）。保障性租赁住房可以解决新市民和青年人住房需求，激发他们积极融入当地生活的意愿，为城市提供持续的生产力，是城市活力的源泉。另外，如果解决了城市人口工作地和居住地相一致的问题，就能更好地释放消费的潜力，促进消费尤其是服务消费。

中国证券报：在助力稳增长方面，2022年保障性租赁住房建设能拉动多大投资？“十四五”期间的投资规模有多大？

张峥：日前，住房和城乡建设部相关负责人表示，40个重点城市2021年筹集93.6万套（间），预计可帮助200多万新市民、青年人等缓解住房困难。“十四五”期间，40个重点城市初步计划新增650万套（间）。

根据地方政府公开信息的不完全统计，“十四五”期间核心城市的保障性租赁住房计划新增套数为：上海47万套、北京40万套、深圳40万套、广州60万套、杭州33万套、成都25万套、南京12.5万套、宁波21.3万套、武汉25万套、西安30万套。如果每套的建设成本（建安成本+土地成本）按平均40万元至50万元来测算，那么，“十四五”期间的总体投资规模预计在2.6万亿元至3.2万亿元之间，平均每年的投资规模约6000亿元。较新数据显示，这40个城市2022年计划筹集建设保障性租赁住房190万套（间），投资规模约8500亿元。

通过租赁住房REITs提供金融支持

中国证券报：由于租赁住房回报周期长等特点，一些企业投资的意愿不太高。你认为应如何提高多主体投资积极性、扩大资金来源？

张峥：当前，发展集中式租赁住房建设资金方面的一个核心问题是，持有资产的资金成本、流动性与租赁住房行业（集中式租赁住房）特点不匹配。租赁住房投资具有以下特点：初期投入高，回报期长（回报率不高），现金流相对稳定，有一定成长性（偏弱）。另外，资产整体的流动性差。金融更好的支持实体项目投资，其理论逻辑要求资金端和资产端是适配的，即要考虑期限、风险和流动性的适配性。通俗地说，即“什么样的资产就要匹配什么样的钱，匹配什么样的投资者”。这样才会形成一个可持续的、低成本的业务模式。

一方面，目前的租赁住房建设、投资主要依靠债务融资，缺少权益性资金等市场资本。另一方面，债务资金有固定期限、而且成本较高。这样的融资体制，难以匹配租赁住房初期投入高，回报期长的投资特性。金融支持租赁住房行业的关键是提升资金的适配性，就是提高权益资金的比重。另外，我们需要规模化地推进租赁住房建设，就需要引导社会资本进行投资，鼓励保险资金、社会保障基金、基本养老保险基金、企业年金、职业年金、住房公积金、社会公众资金进入这个领域。这些资金虽然很多是长期资金，但也有流动性的需要。因此，我们就需要一个具有流动性的权益资金市场。

所以说，租赁住房REITs是租赁住房领域高质量发展所必需的金融工具。一是REITs为前期开发建设投资提供退出渠道，有助于吸引社会资本投资于租赁住房市场，形成投资良性循环，助力住房租赁企业形成可持续发展的业务模式。二是REITs有助于改善中国目前以个人供给为主的市场结构，促进住房租赁市场向规模化、机构化和专业化发展，提升运营水平和服务质量。同时通过提升租赁服务水平，稳定租赁关系，规范租赁市场主体行为，保障租客权益，有利于解决租住品质差、租期不稳定等问题。三是REITs价值取向是持续提高分红，在此驱动下，管理人有足够的动力做到精细化经营，建立有效激励机制，培养各项资产管理能力，包括资产安全维护、改造提升、物业管理、信息化建设等。四是当前来看，相比租赁住房企业直接IPO，资产IPO（即REITs）是更为适合的工具。REITs的价值主张在于持续稳定的租金现金流，成长性不是估值的关键。而A股市场的估值逻辑重成长性，轻现金流。因此，REITs的估值逻辑和租赁住房的商业逻辑更为匹配。换句话说，租赁住房企业IPO，可能受到资本市场的压力，以至于成为不当激励。

北大光华REITs课题组基于对城镇化建设、住房问题和公积金制度改革的长期研究，建议启动“住房公积金制度、租赁住房和REITs三位一体”的新一轮改革，推动新型住房体制建设。具体思路为：地方政府在土地出让方面予以支持，并给予一定的税费减免。住房公积金通过权益投资方式，与住房租赁企业、社会资本等从供给端参与建设保障性租赁住房，住房租赁企业进行实际运营，主要为缴纳公积金城市的白领、蓝领工人等各类型租户提供在价格和品质方面具有差异化的住房产品，租户享受一定的租金优惠。租赁住房前期投资可以选择通过REITs方式退出。

建立土地多元供应制度

中国证券报：当前部分大城市土地资源稀缺，应如何有效拓宽保障性租赁住房用地来源？

张峥：保障性租赁住房建设应建立土地多元供应制度，切实提升新增供应土地品质。一是地方政府通过划拨或出让方式提供新增低地价的租赁住房建设用地。二是利用农村集体建设用地建设租赁住房。既能够增加租赁住房供应，又可以拓展集体土地用途，通过集体土地作价入股，使集体经济组织和农民享受长期稳定的租金收益。三是盘活社会闲置住房、改建商业用房、园区等现有的存量房屋，增加租赁住房的有效供给。同时，因地制宜，允许企事业单位利用自有闲置用地建设租赁住房，供应本单位职工及周边符合条件的保障对象。四是整体规划和利用开发商自持用地。在土地竞拍环节，明确规定自持部分应整体规划并集中配置，鼓励由租赁住房企业整合和运营。五是改变过去部分保障性住房用地过于偏僻、交通不便的情况，重视职住平衡需求，确保租赁住房供给与实际需求相匹配。

中国证券报：推动保障性租赁住房REITs落地，你认为，还有哪些配套制度亟待完善？

张峥：在基础设施REITs试点的框架下，发展保障性租赁住房REITs在具体实操中，主要存在以下挑战：一是保障性租赁住房资产范围及其可转让性缺乏统一政策或指导性规范。二是底层资产重组、发行和运营过程中，整体税负较重。三是保障性租赁住房具有保障性的政策属性，可能存在土地成本较高、融资成本较高、租金回报较低的现实问题，疫情也进一步影响了租金和出租率稳定。

因此，期待下一步从如下方面积极推动保障性租赁住房REITs落地：一是在资产方面，可根据“十四五”规划，因地制宜，制定明确的保障性租赁住房REITs资产认定标准及流程；二是在税务方面，本着税收中性的原则，系统性完善保障性租赁住房配套税收政策，在REITs的重组、运营阶段实现税收优惠方面的新突破；三是构建合理稳定补贴机制及租金调整机制等，构建符合保障属性下的商业逻辑，提高保障性租赁住房发展的长效机制。