深读 | 万科24亿“驰援”泰禾 不“兜底”对方债务

传闻已久的万科接盘泰禾一事，随着一纸公告迎来新的进展。据泰禾集团31日早间公告，在满足交易前提下，公司控股股东泰禾投资向万科全资子公司海南万益转让19.9%股份，每股4.9元，总价约24.3亿元。这一价格较7月30日泰禾集团5.98元/股的收盘价打了近8折。

不“兜底”泰禾债务

公告称，海南万益成立不足一年，经营范围包含对工业、农业、种养殖业、贸易业、房地产业、旅游业、电子商务业的投资；对医疗业的投资及管理；对保险业、银行业、证券业、信托业的投资。截至2019年12月31日，万科的总资产为17299.29亿元，归母净资产为1880.58亿元，2019年度的营收为3678.94亿元，归母净利润为388.72亿元。

泰禾方面表示，控股股东此次股份转让框架协议的签署，不会导致公司控股权的变更，将有助于优化公司股权结构，有助于帮助公司不断完善公司治理，同时有助于推动公司目前进行的债务重组工作，盘活存量资产，维持正常经营，从而帮助实现公司长远价值，维护公司及股东利益。

万科方面则回应称，这是万科向行业伙伴伸出积极援手的投资行为，我们希望协助泰禾走出困境，逐步恢复其正常经营秩序。但此次股权转让能否最终达成取决于相关先决条件能否满足，仍然存在不确定性。

上述股权交易前，泰禾集团由泰禾投资持股48.97%，担任排名前列大股东，实际控制人为黄其森；黄其森之妻叶刕持股12.05%，系第二大股东，双方互为一致行动人。交易完成后，万科对泰禾的持股比例增至19.9%，超过叶刕，晋升第二大股东。

不过，截至目前，泰禾投资已有12.07亿股股份被质押，占其所持股份比例的99.07%，累计冻结股数为12.18亿股，占其所持股份比例为100%。此次股权转让如涉及这些已质押或冻结的股份，还需取得权利人书面同意。

万科对此次股权交易设定了严格的先决条件。其一，泰禾方面制定债务重组方案并与债权人达成一致，债务重组方案能支持泰禾恢复正常经营及可持续经营，并且该债务重组方案的上述作用能得到万科及泰禾的一致认可。

其二，万科对泰禾完成法律、财务、业务等尽职调查，且各方已经就尽职调查中所发现的问题的解决方案及拟议交易的方案达成了一致，不存在影响拟议交易的重大问题；泰禾的资产、债务及业务等不存在影响万科持续经营的重大问题或重大不利变化。

此外，泰禾方面应确认完成转让所需手续及程序，确认拟转让的标的股份权属明确、清晰、完整，不存在任何限制股权转让的限制、权利负担或任何司法保全措施，也不存在法律纠纷或争议，此外，泰禾还需确认所披露的资产、业务、负债（含潜在或有负债）等均真实、准确、完整，不存在不实或瑕疵。

交易完成后，万科将协助泰禾完善公司治理，盘活存量资产，支持后者的正常运营。泰禾系独立经营主体，应以其全部资产对自身债务承担责任，并完成债务重组事项，万科不对泰禾的经营及债务等承担任何责任，亦无任何责任提供任何增信措施或财务资助。

低成本的财务投资

泰禾深陷债务困境已是不争的事实。自年初将“引战”工作提上日程后，泰禾已经接触多家房企以“引入战略投资者”缓解资金压力，其中包含华润、金茂、厦门建发、厦门国贸、中国建筑、保利地产等，接盘者的名单一直在变化，但大多协商未果。

5月28日，厦门国贸曾在上证e互动平台上回应称，没有接盘泰禾的计划。随后建发股份和厦门象屿也否认了接盘泰禾的消息。未能成行的原因多种多样，有的忌惮泰禾的债务规模；有的受制于自身较长的决策周期，难以满足泰禾对时间方面的要求；有的与“新晋并购王”世茂一样，依然倾向于项目层面的合作，但这并不符合泰禾当前的设想与需求。

万科的驰援为泰禾“引战”工作带来实质性的进展，受此影响，7月31日股市开盘，泰禾股价涨7.69%，盘前集合竞价阶段涨10.03%。

知名地产分析师严跃进认为，此次合作后，泰禾有了万科持股做背书，企业资信等级有望提升，对后续加快债务问题的处置有积极作用。虽然双方合作中，万科未对泰禾债务的解决持兜底意见，但客观上仍有助于后者债务问题的快速解决，对于保障泰禾旗下“泰禾院子”等项目的业主权益也有积极作用。

上述合作也反映出万科对优质地产股的看好态度，对于像泰禾这种持股成本可控，且不用背负各种债务压力，相对简单的持股方式，公司内部阻力较小。此次合作后，万科将通过入股获得泰禾将近1/5的股权，持股比例比较大，但收购成本相对不高，属于潜在收益较高的一次收购行为，对于房企今年“引入战略投资者”方面有很大启发，严跃进称。

在严跃进看来，万科和泰禾都属于行业品牌房企，尤其泰禾在高端物业打造方面较为突出，随着改善型需求的释放，高端物业背后的居住价值、保值价值和财富价值等都会受到认可，具有市场潜力，双方合作，对于高端物业的开发有积极作用。也有评论指出，泰禾在核心城市的优质库存，以及高端的产品体系可与万科形成优势互补，这也是此次“引战”成功的两大原因。

然而，泰禾若想完全走出债务困局仍有很长的路要走。根据泰禾集团此前对深交所年报问询函的回复公告，截至7月7日，泰禾集团已到期尚未还款金额270.65亿元，年内到期债务将达555.11亿元，涉及近20家信托公司。今年4月和5月，因两笔贷款逾期，黄其森两次被列为失信被执行人。

据克而瑞统计数据显示，今年上半年，泰禾集团的全口径合约销售金额仅为254.1亿元，而2019年同期为456.7亿。一季度，泰禾经营性现金流入仅32.52亿元，仅为去年同期的15%。

昔日风光一时的泰禾集团为何会陷入资金链困境？天风证券在一份研报中指出，泰禾住宅产品偏高端、商业地产占比高，两者周转速度慢，对资金占用较多。同时泰禾追求快速规模扩张，必然会对现金流产生极大的压力，极容易造成公司资金链断裂。此外，民企天然的扩张冲动，实控人个人激进的风格，均可能加重公司现金流困境。